从股强债弱到股债双牛——这次降息有什么不样南京pvc管粘接胶

　　海通宏观 姜、顾潇啸、丹等

资料图

　　周末再次迎来了央妈降息，也成功地在母亲节证明央妈才是亲妈，研究猿们再次被央妈喊回来加班，我们也为侥幸再次猜中了央妈的心思并暗自窃喜，在时间发布了降息点评、开了电话会议，核心主题是论证央妈的还有多、有多少可以再来！却总感觉缺了点啥，都比不上隔壁“匹凸匹”的刷屏来的亮瞎眼，似乎大对央妈降息已经司空见惯、习以为常了！果真如此吗，这次降息有啥不样吗？

　　为了搞清楚这次降息的作用，我们试图用问答体来做仔细研究。

　　先个问题是，这次降息有哪些不同之处？

　　仔细琢磨下南京pvc管粘接胶，发现至少有这么几个地和以前不样：

　　是宽松进度在加快。从去年11月启动降息以来，到目前为止的7个月内有过3次降息、两次降准，平均个多月降息、降准次，上次降准在4月20日，而且由于降幅比较大，相当于两次降准起用，那么按照1个多月平均间隔来预测，市场普遍预期在6月份才会再次降息。而这次降息与上次降准只隔了22天，创下了本轮宽松以来的短记录，从这个角度理解虽然再次降息符预期，但这么快就降息从时间来看确实有点预期。

　　二是利率市场化在加快。虽然这次降息把1年存款基准利率下调10到了2.25，但上浮比例从30直接提到了50，而不同于以往每次上浮比例只提10，意味着存款利率市场化进程在加快。而且按照这个架势，保不准下次降息的时候存款利率上限就放开了，兑现去年周行长两年之内实现利率市场化的诺言，对这个市场感觉压力还是蛮大的，不知道利率市场化以后是个啥结果！

　　由此出发，我们会问另外两个问题：是为什么这么着急，二是如果存款利率上浮比例扩大甚至放开、降息是否还有？

　　先来回答为什么这么着急降息？

　　是因为经济实在太差，眼看就要不达标了！1季度GDP增速只有7，已经滑落到了全年目标增速附近，而从4月以来的经济数据来看，目前公布的外贸数据负增，4月PMI也位于历年同期低点，意味着2季度经济仍有下行压力，如果不能及时出政策扭转经济下行的趋势，年度GDP目标任务恐怕要完不成了。

　　二是因为通缩加剧，致贷款实际利率太了！央行[微博]公布1季度金融机构般贷款利率为6.78，貌似低于7的GDP增速，但是同学们，这两个数的口径是不样的！这个7叫做GDP实际增速，其实已经把物价剔掉了，大不要忘了目前其实已经通缩了，CPI虽然是正的1.5，但只代表半的消费物价，而另半的工业品价格PPI是-4.6，两个平均下来的物价叫做GDP平减指数，目前是-1.2，所以估计很少有人知道1季度GDP名义增速只有5.8。所以我们如果用相同口径比较，看实际增速，贷款实际利率其实是8，于7的GDP增速；如果看名义增速，6.78的贷款利率也于5.8的GDP名义增速。这就是为什么央妈近每次降息都要强调物价太低、实际利率远于历史平均水平！

　　再来回答降息政策是否有南京pvc管粘接胶，事实上这个问题的答案存在着巨大的争议。

　　先，过去两次降息其实并不太有，否则也不会这么快就来了三次。的原因就在于利率市场化，银行们不爽不太肯配。之前每次降息的幅度都在10左右，而同时往往再伴随上浮10，所以存款降息的幅度都被上浮回去了，因此我们观察到之前两次的贷款利率降幅远低于基准利率降幅，因为银行的存款成本其实没有下降，也就意味着没有银行有动力主动大幅下调贷款利率。

　　那么问题来了，既然前面只上浮10降息都没，这次多上浮了20岂不是没？从逻辑上说，有这个担心，因为按照以前2.5的存款基准利率，上浮30封顶是3.25，而现在按照2.25的基准利率，上浮50是3.375，貌似还了，这也是有些点评说央妈“变相加息”的原因。

　　但是我们坚决不同意这个所谓“变相加息”的观点，因为50只是上浮的上限，银行未会用足。就好比目前贷款利率下浮已经没有下限了，但几乎没有银行愿意七折去放贷款样，存款利率之前30的上浮上限其实银行也没有用足，央行刚刚发布的货币政策报告中给出了详细的统计，此前全国大银行般上浮10，股份行般上浮20，部分城商行上浮20-30，这就说明存款利率上浮到顶的只是少数金融机构。而这次的上浮50几乎可以肯定大多数银行不会用足。

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　　而如果降息且上浮之后的存款利率能比之前有所下降，就能真正激励银行降低贷款利率。在我们看来这拐点已经越来越近，因为纵观各国利率市场化的历史，存款利率的放开都经历的先升后降的过程，上升的过程是金融抑制的恢复，而之后的下降是和经济通胀基本面接轨，而我们认为的存款利率已经越来越接近这拐点。

　　为什么我们坚定认为存款利率上浮压力在下降？

　　先，我们观察到可以替代存款的金融产品收益率正在大幅下降。以大都耳熟能详的余额宝[微博]为例，在13年钱荒时余额宝的年化收益率度达7，保温护角专用胶秒切存款。但今天余额宝的年化收益率已经只有4.25，余额宝其实是货币基金的种南京pvc管粘接胶，而我们预测在3个月以内所有货币基金的收益率可能都会降到3.5以内，对存款利率的替代压力将大大减轻。

　　另个重要的替代产品是银行理财，也是银行自己发行的金融产品，和存款在期限上类似，但是收益率比银行存款几乎出倍，目前全市场3个月银行理财产品收益率依然达5.2。我们预测银行理财收益率也将很快降至5以内，原因是今年银行理财主要依靠新股、股票配资等获取额收益，但是目前新股收益率已经出现了明显下降，而且其股票配资比例几乎都到了风险资产的比例上限，而银行理财的主要配置在于债券资产，而且目前几乎找不到6以上收益率的相对靠谱的债券资产了，论是城投债、券商次债等等。

　　由此，就引申出我们认为存款利率上浮压力下降的二个重要原因，因为经济下行，银行所有的资产收益率都在显著下降，因而须降低其负债端的存款利率。

　　有句古话说的好，巧妇难为米之炊。过去开始降息时存款利率浮到顶，因为银行在资产端遍地是黄金，论是贷款、债券、非标等各种资产收益率动辄7、8以上。现在非标已经没有新增了，债券利率6以上基本被消灭了，还剩下的主要资产贷款这块被央妈天天逼着降息，而且要知道现在的不良贷款率已经到了1.39，所以即便银行贷款利率还有6.78，真实收益率估计也不到6了，所以不管怎么看收益资产都没有了。我所认识的所有银行的兄弟们每天的头等大事就是寻找优质资产，但是优质资产越来越少，因此也就意味着银行存款利率上浮的能力会越来越低。

　　但还有个问题是，假如有的银行非要恶竞争，哄抬利率怎么办？其实这就是成立存款保险制度的初衷，如果没有能力还要哄抬物价，就会收差别保护费。在美国利率市场化阶段也有类似现象，但后来也是依托存款保险制度实现了破产银行的平稳退出。所以我们现在敢于大步放开存款利率上浮上限也是有底气的，有存款保险制度兜底了，大也不敢乱来。

　　如果降息有果，未来还有几次降息可以期待，还有啥别的宽松政策？

　　我们判断未来应该还有4次以上降息。主要有如下三大理由：

　　先是贷款实际利率应低于GDP实际增速，而在本轮降息之前贷款实际利率出GDP增速1，而每次降息幅度仅为25bp，意味着至少需要5次以上降息才能实现这目的，因而未来至少还有4次以上降息。

　　其次是当前GDP增速位于过去25年低点，与之相应贷款利率也应降至历史低点，而3月末贷款利率达6.78，远于历史低的贷款利率5.31约147bp，对应5次以上降息，也隐含未来还有4次以上降息。

　　后是总理此前在两周内视察3银行，表示银行6以上的贷款利率远企业5左右利润率，其中差距在100bp以上，对应至少4次以上降息。而为了让总理满意，估计央妈得积主动点，至少得降5次以上，也隐含未来4次以上降息。

　　另外6月或再降准，未来准备金率或有望降至10以内。目前贷款利率在向历史低点迈进，而18.5的法定存款准备金率仍远于6的历史低水平，我们预测本轮存准率或有望下调至10以内。而本轮宽松货币政策体现为降息、降准轮番进，因而按时间顺序判断6月再次降准可期。

　　后，如何判断本次降息对资本市场的影响？

　　降息去杠杆，拥抱股债双牛。从金融危机以后发达国经验看，为了降低负债率，均采用了降低利率、增加权益的式，其中美日欧均采用了QE来降低利率，同时其股市均走出了大牛市行情。虽然央行在1季度货币政策报告称不想使用QE，但降低利率的目的与发达国并不同，而这也意味着未来在降息降准等传统货币政策上大的力度，以强化利率下行趋势。股债双牛将成为去杠杆的路径，同时当前居民财富正从存款、房产转向金融资产，金融大时代已经来临，也值得尽情拥抱。

　　但从过去两次降息的经验看，对于我们提出的股债双牛，股市那边直牛气冲天，但债市却是扶不起的阿斗，每次都是降息后大幅下跌，这次能否争气点呢？

　　货币利率2时代，坚定债市牛陡。我们觉得这次债券表现可以期待，原因在于这次降息之前，央行5次下调逆回购利率+大幅降准，引短端利率显著下行，泰勒规则回归。我们测与当前7左右GDP增速和1.5左右CPI对应的货币利率在2.5以下，而目前R007连创4年新低，正式步入2时代，流动大宽松。货币利率低位有助于债市短端表现，前期短融收益率已大幅下行，预计3-5年期利率债品种收益率有望顺应下行，下调3年期国开债收益率区间至3 -3.5。债券长端虽受制于国内地债供给及油价，但降息才是大向，下调未来3个月10年国开波动区间至3.4-3.8。

　　所以总结来说，以前降息都是股强债弱，这次有望真正股债双牛！

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